企業價值評估方法：DCF法、可比公司法與淨資產法的區別

企業價值評估（估值）是在併購或股權轉讓中得出參考價格的工作。主要方法有三種：根據未來收益計算的DCF法、與上市可比公司進行比較的可比公司法，以及根據資產和負債計算的淨資產法。實務中不依賴單一方法，而是比較多種結果來確定價格區間。

企業價值評估的三種方法

日本公認會計士協會的《企業價值評估指引》將評估方法分為收益法、市場法和資產基礎法三類。中小企業廳的《中小企業併購指引》也將DCF法和公允價值淨資產法等作為代表性方法加以介紹。

上市公司有市場股價，但非上市公司的股份沒有交易行情。因此，在併購或股東之間的轉讓中，需要通過評估得出參考價格。

收益法重視未來的收益能力，資產基礎法重視當前的資產。即使是同一家公司，不同方法得出的結果也會有很大差異。

企業價值與股權價值的區別

解讀評估結果時，須確認所指的是哪種“價值”。

• 經營價值：主營業務創造的價值
• 企業價值：在經營價值基礎上，加上富餘資金、閒置資產等主營業務以外的資產
• 股權價值：從企業價值中扣除有息負債等後的價值

股權轉讓中買方支付的是股權價值。將哪些項目作為負債扣除，是談判的重要議題。退休金支付義務、租賃、未付加班費等如何處理，都會影響價格。這些項目應按照盡職調查清單逐項確認。

DCF法的原理與注意事項

DCF法是將公司未來產生的現金流折現為現值後加總的方法。

1. 根據事業計劃，估算各年度的自由現金流
2. 確定反映資本成本的折現率
3. 估算計劃期以後的價值（終值）
4. 將各年度價值折現為現值後加總，得出經營價值
5. 加上富餘資金等，扣除有息負債等，得出股權價值

該方法能夠反映未來的收益能力，但容易受前提假設左右。

• 事業計劃過於樂觀，評估值會偏高
• 折現率或增長率的細微差異，會使結果大幅變化
• 依賴與母公司或所有者交易的公司，須考慮收購後成本的變化

賣方編制的事業計劃，應對照過往業績和市場情況進行驗證。

折現率與終值的思路

折現率一般採用將股東和債權人要求的收益率加權平均後的資本成本（WACC）。股東的預期收益率，是在國債等無風險收益率基礎上，加上與股票風險相應的溢價求得。對於非上市中小企業，有時還會因規模較小等原因追加風險溢價。

在評估值中，計劃期以後的終值所佔比例往往較大。永續增長率如何設定，應能提出依據加以說明。

可比公司法（乘數法）的原理與注意事項

可比公司法是根據業務相近的上市公司股價求出倍數，再套用到目標公司的利潤等指標上的方法。常用的倍數有EV/EBITDA倍數（企業價值÷息稅折舊攤銷前利潤）、PER（市盈率）和PBR（市淨率）。

例如，可比公司EV/EBITDA倍數的中位數為6倍，目標公司EBITDA為1億日元，則經營價值的參考值為6億日元（數字僅為說明用的假設示例）。

其優點是能夠反映市場評價。但需注意以下幾點：

• 有時找不到規模、成長性和收益結構相近的上市公司
• 非上市股份難以買賣，有時會因此進行折價
• 結果受股票市場行情影響

淨資產法（賬面・公允價值）的原理與注意事項

淨資產法是以資產負債表上的資產減去負債進行評估的方法，分為直接使用賬面金額的賬面淨資產法，以及將資產和負債調整為公允價值的公允價值淨資產法。

公允價值淨資產法會反映不動產和有價證券的未實現損益，並加入未入賬的債務。該方法清晰客觀，但不反映未來的收益能力。由於將來出售有未實現收益的資產時需繳稅，有時也會扣除該稅負進行考慮。

在中小企業併購中，有時會採用在公允價值淨資產上加上體現收益能力的商譽的簡便方法。商譽按幾年的利潤計算並無固定標準，由談判決定。

與稅法公允價值的區別：遺產稅評估與轉讓定價

雙方商定的價格與稅法上的公允價值是兩回事。視交易對方而定，與稅法公允價值之間的差額可能被課稅。

遺產及贈與的評估（非上市股份）

這是根據國稅廳《財產評估基本通知》為遺產稅和贈與稅進行的評估，與併購價格的目的不同。評估方法可能隨通知修訂而變化，實際評估時，應確認評估時點的《財產評估基本通知》及國稅廳的說明。

親屬之間・關聯公司之間的交易

個人以明顯低於公允價值的價格向法人轉讓股份時，可能被視同按公允價值轉讓而課稅。法人之間的交易中，與公允價值的差額可能被作為捐贈支出或受贈收益處理。與海外母公司等境外關聯方的交易，根據轉讓定價稅制須按獨立交易價格進行。詳情請參閱轉讓定價稅制的基礎知識。

評估方法的選擇與價格的確定

評估值一般以區間而非單一數字表示。最終價格以評估區間為基礎，綜合考慮買方的協同效應、有無競爭買家、合同條件等，通過談判決定。收購的整體流程請參閱收購日本企業（併購）的流程。

評估使用的主要資料

• 最近幾期的決算書及科目明細表
• 事業計劃及其所依據的訂單・客戶信息
• 固定資產台賬、不動產評估資料
• 借款、租賃、擔保明細
• 董事・員工名單及退休金規定

外國企業作為交易方時，還須梳理本國會計準則與日本會計準則的差異以及匯率的處理。由獨立第三方出具的評估報告，有助於向本國董事會說明情況，也可作為稅務上的說明資料。

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